I sidste uge offentliggjordes der en analyse eller artikel af fænomenet "Underdiversifikation" ('UD') i Danmark på 'Frie Midler' formuer og Pensionsformuer. Artiklen adresserer i lighed med Rangvid (2019) og Clausen (2020) private investorers implicitte og forventede afkasttab ved at bygge porteføljen forkert. Manglende diversifikation og principielt også for høje omkostninger. Artiklen arbejder metodisk med et standard finansielt setup, og trækker data fra 500.000 kunder i Danske Bank.
Artiklens konklusion er at gennemsnitstabet er 0,7% p.a. på tværs af de 2 nævnte formuegrupper, hvoraf det mest centrale nede i data er, at gruppen med udelukkende aktier i deres beskattede 'Frie Middel' depot har et forventet gennemsnitstab på massive 4,4% p.a. eller en misset faktor 1,5 på formuen om 10 år.
For samme risiko som i dag. Ikke risikofrit men for samme risiko.
Analysen og resultatet har ikke fået den opmærksomhed den fortjener i mine øjne. For underdiversifikation og tabet er et kerneområde i dansk (aktiv) forvaltning, og ikke blot en endnu et akademisk opråb om, at nu skal investorer sørge for at diversificere dybt. Dvs. >+50 aktier og helst ligelig fordelt, eller en eller flere fonde i kombination. Helst billige.
Underdiversifikation er en hjørnesten i samspillet mellem en privatkunde i Private Banking og forvalterene. Særligt i forholdets opstartsfase, hvor netop kundens svage UD afsæt i porteføljen, kan misbruges kommercielt af bankerne i en sød men fejlagtig fortælling om forvalters evner. Det er nemlig præcis den markedsindbyggede 'UD' gevinst banken gerne vil servere som en aktiv gevinst banken har leveret eller kan levere. I Private Banking findes der ganske enkelt ikke bedre kunder end netop de, der kommer ind af døren med store 'UD' tømmermænd.
Det er nemlig simpelt for en CBS student, at rekalibrere kundens nuværende 'UD'-portefølje til en frisk og attraktiv 'UD'-fri portefølje, hvor banken endda kan snige egne aktive fonde ind og tage performance fee uden at hazardere den positive fortælling til kunden.
Eksempel på UD-portefølje,
10% Cash +25% Bavarian+50% Danske Bank+15% Formuepleje Penta.
Jo færre enkeltaktier og begrænset fondsandel med høj ÅOP jo bedre. For banken.
At artiklen er tilblevet med Danske Bank som den største kapitalforvalter i Danmark gør resultatet endnu mere relevant og interessant.
UNDERDIVERSIFIKATION KORT Inden Private Banking perspektivering, så lige en kort og uteknisk beskrivelse af hvad vi egentlig snakker om her. I sin essens måler 'UD' en forventet afkast-suboptimalitet i % eller DKK i typisk private investorers porteføljer ud fra nogle akademiske (standard) modeller for, hvordan porteføljens forventede afkast KUNNE eller BURDE være givet porteføljens risiko NU.
Så hvis investor har risiko=4 modelberegnet til afkast=5% så er der UD hvis samme afkast= 5% kan købes (replikeres) i markedet for risiko under 4. Med andre ord risiko=4 BURDE give højere afkast end de 5%, der ligger som forventning i porteføljen nu. Forskellen er UD% hvis vi antager 0% i risikofri rente.
Artiklen finder som sagt, at den gennemsnitlige investor (i Danske Bank) har en UD=4% p.a. i Frie Midler forudsat han ikke har investfonde. Tidligere studier har vist noget højere 'UD' Rangvid ( 2019) og lavere 'UD' Clausen (2020). Årsagen til det voldsomme mistede afkast i forhold til det risikoneutrale alternativ findes i at private har meget meget få enkeltaktier. Ringe diversifikation. Ca. 60% har blot 1-2 aktier i depotet. Evt. medarbejderaktier.
Så spørger du som investor? Kan jeg få fingrene i de "mer-risiko-neutrale" ekstra 4% i afkast?
Haps haps. Svaret er umiddelbart nej. Du må nøjes med at få lavere risiko og glæde og ver du kan beholde din nuværende afkastforventning i dag. Sådan er det i I hvert fald med artiklens tilgang, som antager en omlægningsmetode/replikation, som private ikke har adgang til: Nemlig låneoptagelse til finansiering af den merrisiko, der er som forskellen mellem porteføljens risiko og et (gearet) aktiemarkedsindeks. Heller ikke et aktiemarkedsindeks har investor adgang til til 0% ÅOP som det antages i artiklen. Så skal investor evt. købe 100 enkeltaktier ligeligt fordelt og altså geare. Velbekomme med operationelle fejl.
Til gengæld kan det lade sig gøre for langt langt de fleste danskere ved at bruge een ETF eks. XACT C25 og kontanter. Udelukkende de to instrumenter. Forudsætningen er blot, at investor har en passende stor kontantbeholdning, som vi ved de har. Derved kan 'UD' gevinsten i afkast (fratrukket ÅOP på ETF) hentes i en ren long-only portefølje. Ingen gearing. Se Clausen (2020).
PRIVATE BANKING OG UNDERDIVERSIFIKATION Se grunden til jeg tog artiklen her op er, at 'UD' er enhver Private Bankers levebrød.
Hvordan hænger det nu sammen?
Fordi mange private når de henvender sig til professionelle forvaltere kommer med disse suboptimale eller faktisk teoretisk elendige 'UD'-porteføljer. Ikke på afkast eller risiko isoleret nødvendigvis, men på afkast/risiko forholdet. Her er det guf for den nyuddannede CBS'er, at at lave et nyt porteføljeforslag der simpelt slår kundens suboptimale alternativ. Hans 'UD' portefølje.
Det kræver ikke engang dygtige forvaltningsevner blot finansiel viden. Selv med aktive 2%-bankfonde kan forslaget til kunden faktisk ofte let slå 'UD' udgangsporteføljen. Så gratis ekstra 4,4% for kundes risiko, som ligger over en fondsrisiko qua der måske kun er 2 aktier og måske endda en fond i kundes portefølje. Fonde er ikke meget værd i UD-regnskabet, hvis andelen er lille.
POINTE TIL PRIVATE KUNDER ALDRIG accepter et benchmark hos banken, som ikke allerede er diversificeret. Brug en ETF + cash som benchmark. Vælg et simpelt benchmark bestående af eks. en kombination af,
ISHARES MSCI WORLD EUR + KONTANTRENTE
Dvs. har du 100% aktierisiko så 100% ETF ISHARES. Har du 50% aktierisiko så 50% ISHARES + 50% Kontantrente osv. Har du performance fee aftale så vær sikker på at definere en snæver risikoramme rundt om benchmark.
På den måde er interesserne mellem kunde og bank ikke asymmetrisk fra start af. Men uagtet bankens misbrug af underdiversifikationen i deres portefølje konstruktion er det IKKE EN GRATIS OMGANG for banken at lukke 'UD' gevinsten inde med fancy replikation i markedsindeks (100 enkeltaktier) eller ETF. Trods alt. Det er forventningsbaseret med modeller i baghånden, men det er det bedste redskab vi har i finans.
T
''''Danske Bank /CBS analyse
Læs mere om analysen her:
https://lnkd.in/geKK4ekC
Du kan også downloade selve forskningsartiklen her:
https://lnkd.in/eF5h8997