En meget stor gruppe af heldige eller dygtige låntagere sidder i disse måneder, uger og dage og agerer aktive forvaltere af deres boliggæld hos realkreditinstitutionerne. Og, da denne gæld ex. bidragssats er et 1:1 spejlbillede af de underliggende obligationer er låntagerne samtidig også aktive obligationsforvaltere, blot med omvendt fortegn.
Et udlån i realkreditinstitutionen finansieres altid med obligationer således at instituttet blot er mellemmand, hvor fortjenesten ligger i bidragssatsen. Det kaldes 'pass-through' princippet. Realkreditinstitutioner må ikke finansiere udlån med nye indlån, som en bank. Kun med obligationer som sælges i markedet.
Julelys i låntageres øjne
Trods sommer i skrivende stund er der nok flammende julelys i øjnene på låntagere, der har finansieret sig i lavkuponobligationer de sidste år. Helt ned til en uhørt lav 0,5% kupon på et 30-årigt lån til kurs 98 for kun 18 måneder siden (december 2020).
For i takt med markedsrenternes fortsatte himmelflugt som følge af inflationsspøgelset, brager lavkuponerne ned i pris, mens nye højere kuponer åbner op nærmest på ugebasis tæt på kurs 100. Det gælder både de 20-30årige fastforrentede realkreditobligationer.
De iskolde fastforrentede låntagere har således foreløbig allerede bevidnet en stejl kupontrappe fra 0,5% til 5% og restgældsreduktioner på op til 30%. De korteste flexlånere hænger derimod med mulen efter 10 år i himlen. Men, de korteste flexobligationer har ingen eller i hvert fald lille rentefølsomhed, og prisen på lånet falder derfor heller ikke ved stigningerne i markedsrenten. Samme gevinst (besparelse versus fastforrentet) som F1 låntagere har fået ved at være i F1 i 10 år, har de fastforrentede låntagere hentet på 6 måneder.
Først fik boligejerne enorme boliggevinster pga. lave renter, nu får de såmænd lige restgældsgevinsten, også pga. samme lave rentes inflationspåvirkning. Se det er opskriften på at blive meget formuende via finansmarkedet.
Man fornemmer lidt af stemningen i Danmark, at 100.000vis af låntagere i lavkuponerne blot venter på den mest saftige kupon til at hugge til. Så høj som mulig, og så tæt på kurs 100 som mulig.
Hvorfor? For at klappe endnu mere af restgælden. For tænk engang, at markedet fjerner gælden for een.
Men, er det korrekt, at man klapper restgæld af ved omlægning? Det er i hvert fald forståelsen hos familien Danmark.
Danmarkshistoriens største omlægningsaktivitet?
Med måske Danmarkshistoriens største omlægningsaktivitet under opsejling, er det interessant lige at dykke ned i låntagers aktivitet. For dels er omlægningen hundedyr i omkostninger, og dels synes der at være noget støj på argumentationen for omlægning.
Det bliver naturligvis ikke mindre interessant og relevant af, at bankerne har mange interessekonflikter i forbindelse med omlægningen.
Normalt er det kun de professionelle, der handler 100vis af milliarder af danske stat- og realkreditobligationer. Nu er det så også private som køber og sælger obligationer i markedet i stor stil. En omlægning hos låntager er det samme som hos en professionel investor på aktivsiden. Blot har låntager alternativomkostninger i den lange position og omkostninger (negativt afkast) i den korte position. Omvendt med investor.
Bankerne tager sig dyrt betalt for denne ene omlægning af værdipapirer. Gebyr på gebyr og tung kurtage på obligationerne. Så de 100vis af milliarder der strømmer ind i omlægningsaktiviteten, er ny ’formue’ (AuM) under forvaltning hos bankerne. Bare en helt kort kontrakt med en pris, som var det 1 år i Private Banking med mange omlægninger.
Desværre synes den aggressive kampagne, og den løbende debat, at være en anelse misvisende og endda vildledende i et omfang, der tilskynder låntagere til dyr omlægning på et i bedste fald skrøbeligt grundlag. For hvad er historien, hvad er motoren?
Det er, at "låntagere får en gevinst VED omlægning"!
Det står med flammeskrift på alle landets reklamesøjler. Endda i Ekstrabladet med,
”Helt vildt: kan score kæmpegevinst. Boligejere KAN skære 300k af restgæld pr. 1mill. ved omlægning”
Eller Finans.dk,
#Nye kursfald: Du KAN hugge 1/3 af gælden på dette boliglån" (0,5% kupon 30 årig)
Og til det er der bare at sige:
Det er lodret løgn!
Omlægning giver kun tab
For omlægning reducerer IKKE restgæld og giver IKKE gevinst. Tværtimod. Det øger blot restgælden med omkostningerne med 1:1 formuetab til følge.
Eksempel: Et nominelt 1mill. '0,5% 2053’ lån er faldet fra kurs 100 til kurs 70 de sidste 1,5 år. Restgældsreduktion 30% fra 1mill. til DKK 700.000.
Men, ved omlægning har låntager naturligvis stadig DKK 700.000 i restgæld, da det nye lån skal finansiere (tilbage) købet af ’0,5% 2053’ obligationen til kurs 70 for nominelt 1milll. Det koster dog lige DKK 35.000 at foretage omlægningen i gebyrer hele vejen rundt. 5% i omkostninger for én omlægning. De DKK 35.000 kan finansieres med kontant, eller måske via det nye lån. Samme konsekvens. DKK 35.000 fattigere. Så gevinsten blev til tab ved omlægning i stedet.
Den kraftigt barberede restgæld kommer altså IKKE, som følge af omlægningen per-se, men er derimod et resultat af låntagers tidligere lav-kupon valg med måske endda et tilsigtet sats på rentestigning.
Så ny restgæld DKK735.000 og altså tab på DKK35.000.
Hvor går det galt i kommunikationen – hvis overhovedet? Måske misforståelser. Og, den første misforståelse kan ligge i, at restgæld i cashflowet (nominelle beløb, obligationsgælden) forveksles med markedsværdien af restgælden. Nominel versus markedsværdi (realisation)
Restgældsreduktionen via aktiv omlægning til højere (kupon) kurs giver så nominel (restgælds) reduktion, som tolkes som en formuegevinst. Men prøv at køre samme argument igennem på aktier med omlægning fra Maersk B til SAS. Sikke dog en gevinst i antal aktier.
Den anden misforståelse ligger sandsynligvis i, at den nye fastforrentede kurs ’99-100’ obligation (eg. 5%) giver en slags fastlåsning af den allerede opnåede gevinst. En smart omlægning investorer, ikke har opdaget, da de så ville sælge alle sammen. Låntagers logik, sikkert i samarbejde med bankrådgiver er, at da nu renten er steget, skal den sandsynligvis ned igen ('mean-reversion'). Det er også muligt, men denne 5%-obligations pris afspejler netop også låntagers pari-konverteringsmuligheder (ved rentefald). Hvordor ligger er der en 5% 30 årig obligation til kurs 100 næsten, når statsrenterne blot er 1,5-2%. Det skyldes netop, at investorerne kræver afkastkompensation for låntageres pari-konverteringsmulighed hvis renten falder. Det kaldes OAS spænd.
Essensen ved omlægning er, at låntager blot opnår en ny afkast/risiko profil i porteføljen, og deltager som alle andre professionelle i obligationsmarkedet. Blot med væsentligt dyrere billet til markedet. Med samme formue som før omlægning, fratrukket de ca. måske 1,5% i omkostninger af låneværdien. Låntager skal nu med en 5%-2053 med effektiv rente på 5,1% (kurs 99) ”slå” alternativet, det gamle lån 0,5% 2050 med 2,5% i effektiv rente (kurs 73).
Uanset fald i kurs så er en omlægning blot en spændhandel, et bet på renteudviklingen mellem de 2 obligationer. Men det fortælles ikke som det første. Måske heller ikke som det sidste. SÅ husk at få belyst risiko ved rentescenarierne. Særligt vigtigt er det at få belyst restgældsfælden. Sandsynligheden for, at det var omkostningerne værd med den omlægning.
T